摘要：與過去相比，投資者通常給予中國公司一定的溢價以反映其較高的增長水平，因為中國的經濟增長放緩，中國公司的業(yè)務結構受到限制 - —仍占主導地位的中國市場全球投資者似乎正在重新評估他們的中國股票 - —英美煙草減緩增長和不穩(wěn)定的收益。

盡管全球互聯(lián)網(wǎng)公司的股價近期出現(xiàn)調整，但毫無疑問，以英美煙草為代表的中國互聯(lián)網(wǎng)公司的調整時間和回調遠遠超過美國公司。

例如，美國主要的互聯(lián)網(wǎng)巨頭谷歌，F(xiàn)acebook，亞馬遜和eBay仍處于歷史高位，但騰訊表現(xiàn)最好的騰訊也從一年來的最高點下跌了20％，而百度和阿里則萎縮了40％和50％。

與過去相比，投資者通常會給予中國公司一定的溢價，以反映其較高的增長水平?，F(xiàn)在，隨著中國經濟增長放緩和中國企業(yè)業(yè)務結構的局限，中國市場仍然是主流。全球投資者似乎正在重新評估中國公司的股票 - mdash;—英美煙草的增長放緩和盈利能力波動給了他們理由。

昨天，《巴倫周刊》《阿里巴巴未來可能會跌50%》，讓自今年股價承壓以來的阿里巴巴可能再次面臨壓力。雖然阿里巴巴隨后在官方聲明中認為《巴倫周刊》數(shù)據(jù)使用不當，但在某些方面的問題可能并非不合理。

例如，京東的競爭（這個問題在8月的兩篇文章《對阿里而言，283億相當于站隊保險費》和《阿里這兩天幾乎跌掉了一個蘇寧，為什么?》中進行了討論），以及與阿里有關的相關“體外循環(huán)”，這使得一些投資者感到困難。區(qū)分以“阿里”名義開展的業(yè)務與上市公司的股東直接相關，哪些不是。

但是，我不同意該雜志對投資和盈利能力的看法。阿里巴巴似乎不應該投資于娛樂和物流等短期內侵蝕收益的業(yè)務。它認為阿里巴巴可能仍會下跌50％。邋,即去年將eBay的市盈率作為參考——雖然我也認為阿里仍然有回調的余地。

這是典型的華爾街思想，即對短期盈利能力的重視優(yōu)于未來，并且還懷疑抄襲美國公司的情況來看待中國公司。由于美國公司從一開始就以全球建設為基礎，這使其主營業(yè)務增長上限更高。相反，由于中國企業(yè)仍未能在中國以外取得突破，他們必須在中國的更多地區(qū)投資，否則他們將在未來幾年內面臨非常痛苦的增長上限。

換句話說，中國企業(yè)面臨的不確定性將急劇增加。 —對于互聯(lián)網(wǎng)公司而言，如何在更傳統(tǒng)的行業(yè)中找到有效的商業(yè)模式，無異于互聯(lián)網(wǎng)的新革命 - —對于投資者而言，風險將急劇增加，他們必須獲得更多的價格折扣以彌補這些風險。

很快你會發(fā)現(xiàn)中國互聯(lián)網(wǎng)公司很難在這次升值中幸存下來：百度（該公司不久前發(fā)布了第二季度財報，因為華爾街無法理解其在O2O上的200億投資，導致股價上漲跌幅達15％），現(xiàn)在是阿里巴巴，接下來可能是騰訊。他們將把壓力傳遞給其他中小型互聯(lián)網(wǎng)公司。

目前，美國四家公司的平均PS為8.57，平均PSG為0.383。如果扣除PSG異常的eBay，其他三個的平均PSG僅為0.337。百度PS為5.4，PSG為0.126，與美國公司相比折扣40~60％。即使只給予阿里巴巴20％的風險折扣，其市值也可能會回落到900-140億美元的范圍內。

現(xiàn)在英美煙草最強勁的是騰訊，它的股價在5月剛剛創(chuàng)下歷史新高，這可能主要是由于其巨大的微信用戶群。但是，在傳統(tǒng)游戲業(yè)務放緩的情況下，微信一直未能找到實現(xiàn)規(guī)模的有效途徑。廣告業(yè)務的后勁還有待觀察。之前的投資很難達到預期的背景，而微信對支持其當前股價的高度期望可能會逐漸面臨壓力。

根據(jù)過去四個季度的數(shù)據(jù)，騰訊的PS為10.8，PSG為0.47。顯然，它遠遠高于美國公司的平均水平。即使使用與Facebook相同的PSG，其相應的估值僅為1200左右。如果您考慮15％的風險折扣，最終市場價值可能接近1000億美元。

但是，如果英美煙草最終能夠找到一種方法來從傳統(tǒng)行業(yè)分享互聯(lián)網(wǎng)，它可能會迎來下一個更長的增長期，在這個增長期內，他們可能面臨越來越大的壓力，使他們比美國公司更多。先找出出路。在那之前，將會有真正不錯的估值修正。

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